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林采宜：野蛮生长的印度和越南

文/ 国泰君安证券首席经济学家林采宜、王耀辉

五年内印度将超越中国成为人口第一大国。广大受过基础教育的年轻人口是经济增长的主要驱动力，受益于人口红利，印度、越南劳动力成本优势明显。

林采宜：野蛮生长的印度和越南林采宜：野蛮生长的印度和越南　　一、印度、越南是全球经济增长中的新一轮亮点

1. 印越两国GDP增长速度或将超越中国增速

2013年，随着刘易斯拐点的到来，中国的劳动人口增长出现断崖上下跌，劳动力成本也相应攀升，劳动密集性产业的外贸竞争力由此也相应下降。与此同时，印度、越南在发展中以其低廉的劳动力成本，承接了来自中国的大规模产业转移。从印度、越南两国经济近年来的增长趋势来看，全球下一轮经济增长亮点或将转移至这些劳动力成本更加低廉的新兴经济体。2016年，中国GDP同比增长6.7%，印度、越南GDP同比分别增长7.1%、6.2%。同时近年来中国GDP增长速度在不断放缓，而印度、越南两国GDP增长速度则相对平稳。

2. 印度占全球GDP比例快速上升，增长潜力仍十分巨大

中印两国历史相似，同为古代大国；近代同被殖民者入侵；中国1949年建国，印度1947年独立；中国1978年改革开放，印度1991年改革开放。从大历史的角度看，两国GDP分别占全球GDP的25%左右。中国目前占全球GDP的比例为17.83%，而印度目前占全球GDP比例仅7.25%，其增长潜力仍十分巨大。

二、印度、越南的人口基础构造了其未来经济发展的潜力

1. 受过教育的年轻人口构成印度、越南两国人口红利

作为以劳动密集型产业为经济基础的新兴经济体来说，经济增长的速度和空间很大一部分动力来自人口红利。从人口结构来看，2000年，中国0-14岁人口数占比25.1%，2016年，该年龄层人口数占比降到17.2%，这意味着未来十年，中国的人口红利将逐渐转化为“人口赤字”。而同期越南15-64岁人口数占比70.0%的同时，0-14岁人口数占比依然有23.1%；印度的情形也大致如此，15-64岁的人口数占比65.7%，鉴于其巨大的人口基数，承接劳动密集型产业转移已经非印度莫属。与此同时，印度0-14岁人口数占比28.4%，未来十年的人口结构将持续保持“红利状态”。这是是一个具有大量劳动力、社会抚养成本又低的国家，其人口红利效应甚至强于2000年的中国。

从目前潜在劳动力数量和供给增速来测算，五年以后，2021年，中国的潜在劳动力将减少414万(0.3%)，降到10.27亿，而同期印度的潜在劳动力人口将增加到10.23亿；从目前的人口年龄结构可以推断，印度、越南在未来5-10年间的劳动力人口的规模优势将继续扩大。印度的潜在劳动力规模超过中国只是时间问题。

人口红利不仅包括人口的年龄结构，同时还包括人口的受教育程度。通常情况下，城市化率和人口的教育水平呈正相关。从2000年到2016年，中国的城市化率从36.22%提高到57.35%，基础教育完成率从94.9%提高到98.2%。印度、越南目前的城市化率分别为33.14%，34.24%，和中国2000年时相仿，而印度、越南目前的基础教育完成率分别为96.21%和93.79%。在全球城市化的大趋势下，印度、越南两国都将有巨大的人口流向城市给经济发展提供动力。基础教育完成率还会继续提高，这将给两国工业化创造更加显著的人口红利。

2. 印度、越南的劳动力成本优势明显

在企业的经营成本中，无法通过规模扩张而摊薄的成本数劳动力成本和税收成本占比最高。2016年，印度的劳动力成本平均为1.72美元/小时，越南的劳动力成本为1.90美元/小时，中国的劳动力成本为3.30美元/小时。与中国相比，印度和越南在劳动力成本上优势明显。

3. 国内消费支出是国民经济增长的“主力军”

除了外商直接投资对经济的拉动作用外，国内最终消费对该国经济同样具有巨大的拉动作用。数据显示，印度、越南两国的国内消费支出占GDP的比值均大幅高于中国。2016年，印度总消费为70.15%，其中仅私人部门的消费就达到了58.85%；越南2016年总消费超过75%。其中私人部门消费大约占68%。

三、劳动生产率提高和经济多元化有利于印越经济的稳定发展

1. 劳动力生产率的提升

除了劳动力成本优势以外，印越两国的经济增长还源于劳动生产率的提升。2007年以来，印度和越南的劳动生产率平均增长率分别为6.29%和14.51%，远远高于全球平均值1.2%。

2. 产业结构多元化促使经济增长更加平衡且抗风险能力提高

从印度、越南两国的经济结构来看，印度第一产业占比从1990年的29.20%一路下降到2016年的17.35%，越南的第一产业占比也从38.74%下降到18.14%。这与中国的产业结构变化有相似之处，不同之处在于，印度、越南两国的服务业都一直占比最高，而中国的服务业在2012年之后才超越制造业成为GDP中占比最高的产业。从全球工业化国家发展的经验数据来看，印度、越南两国的制造业和第三产业还有很大的发展空间。

一般来说，一个国家的经济多元化程度越高，抵抗单一风险的能力就越强。最近20年，印度、越南、中国三国的经济多元化程度在不断上升，就经济复杂度排名而言，印度从1995年的61名上升到48名，越南从103名上升到63名。另一方面，从出口结构来看，越南和中国类似，机械行业占40.6%，其次是纺织与鞋帽行业，分别占16.3%、9.2%，出口集中度相对较高。而印度的出口结构较为均衡，占比最大的贵金属为14.4%，紧随其后的纺织、化学制品、矿产品分别为13.9%、13.9%、12.0%。由此可以判断，印度的经济稳定性相对较好。

四、适宜的税收政策和金融环境有助于吸引外资和经济发展

1. 税收成本较低有利于经济发展

税收也是企业成本的重要组成部分，目前私人部门总税收占利润比率，中国为68.00%，印度为60.60%，越南为39.40%。越南自1986年革新开放以来，一直保持着较为简单的税率，税收数据可能因实际操作中缺乏透明度而略高于目前值。印度方面则在进行近几十年来最重要的税收改革，即GST税改，目的是用单一的货物和服务税取代复杂和级联的贸易税。GST将取代中央消费税、附加消费税、服务税、附加关税和特别附加关税，以及吸收一些国家级的税。它的实施预计将把中央和国家的所有关税和税收纳入其中，为印度带来统一的国家商品和服务市场，消除国家间贸易的主要障碍，减少消费者的税收负担。此次税改不但将降低印度当前的实际税率，还将通过减少地域间市场障碍直接有助于经济增长。

2. 稳定的汇率预期吸引海外资金不断流入

从经验数据来看，外商直接投资是新兴经济体经济增长的催化剂。从1991年到2016年，印度的经济货币化水平只从1991年的44.00%上升到2016年的79.09%，与此同时，2016年越南的经济货币化水平或为148.19%。经济货币化水平的提高，背后是资源配置效率的提高，其与经济增长是一个相互促进的过程；但货币化程度的提高也增加了金融市场的波动性，包括利率和汇率的波动幅度。

对海外投资者而言，所投资国经济发展是否可持续以及通货膨胀率是否会影响该国的货币汇率是普遍关注的重点。2011年以来，由于美国经济的持续复苏和强势美元周期，印度卢比、越南盾、中国人民币都处于贬值通道，越南盾6年贬值幅度不到10%，印度卢比兑美元6年内共贬值约30%，但如果考虑到越南和印度三年期国债收益率分别在5%左右和7%左右。其汇率贬值持续的预期并不强烈。2013年以来，在印度、越南的外商直接投资再次迅猛增长，年均增速为26.63%、20.88%。

3. 外部债务环境稳定，短期无偿付危机

从国际收支及负债结构来看，越南短期债外占其国际储备比例从2011年的79.61%下降到2016年的48.84%，同期印度的短期外债占其国际储备比例从26.13%下降到23.84%，两国中短期都无偿付危机。此外，从债务总额与该国GDP的比例来看，2016年，印度外债总额占其GDP的20.15%，越南外债总额占其GDP的38.93%，中长期面临债务问题的几率也相当小。

五、投资风险分析

1. 司法体制不健全是目前中短期内始终存在的制度风险

印度作为一个联邦制国家，其立法和决策体系比较分散，庞杂且腐败的政府体系加上其低效的司法程序，可能使得投资者在投资合同出现纠纷时难以轻松通过诉讼解决。从政策风险角度看，印度、越南政府的腐败问题根深蒂固且难以在短期内去除。越南的商业法律同样不太完善，政策随时有可能调整。并且其国内司法不太健全，投资者在出现投资纠纷时也难以通过司法途径维护自己利益。

2. 人工智能对劳动力的替代是迟早会发生的市场风险

随着信息科技和人工智能的快速发展，未来的产业对劳动力的需求会明显下降，这对于以劳动力成本低廉作为核心优势的印度和越南来说，劳动密集型产业大量引入机器人是迟早要发生的趋势性风险。产业智能化的升级一旦完成，印度、越南劳动力成本优势很快丧失，其在全球产业竞争中的地位将迅速逆转。

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